마작 설명|마작 족보

마작 리치

"저희 나스닥 준비해보려고요."

코스닥 상장사이자 에너지저장장치(ESS) 제조사인 서진시스템이 최근 자회사의 나스닥 상장을 차기 성장 시나리오로 검토하고 있다는 소식이다.아직까지 시나리오 단계인 만큼 기업공개(IPO)를 위한 주관사 선정이나 구체적인 일정을 내놓은 건 아니다.하지만 이미 코스닥에 상장한 기업이 자회사의 글로벌 증시 상장을 검토하고 있다는 점에서 주목할 만한 사례다.글로벌 고객사 확보와 기업가치 측면에서 유리할 것이란 판단을 내린 것으로 보인다.

국내 많은 유니콘과 예비 유니콘들이 제2의 쿠팡을 꿈꾸고 있다.국내 기업임에도 코스피나 코스닥이 아닌 글로벌 IPO를 목표로 하는 일이 이제는 그리 낯설지 않은 풍경이다.

그 출발점에는 2021년 쿠팡의 뉴욕증권거래소(NYSE) 상장이 있다.쿠팡은 지난해 공시 기준 매출의 90% 이상이 한국에서 발생했을 만큼 한국이 기반이지만,마작 설명결국 코스피도 코스닥도 아닌 NYSE를 선택했다.모회사(Coupang,Inc.)를 미국 델라웨어주에 두고 스스로를 '글로벌' 기업이라 칭하는 쿠팡은 상장 첫날 시가총액 100조원을 달성했다.국내 증시를 택했다면 거의 불가능했을 숫자다.

쿠팡은 왜 NYSE를 선택했나

김범석 쿠팡 의장이 국내 사법리스크를 피하기 위해 미국 증시를 택했다는 안팎의 시선은 차치하고,쿠팡이 미국에서 상장한 표면적 이유 중 하나는 차등의결권이다.쉽게 설명해 주주들은 보통 주식 1주당 1개의 의결권(투표권)을 가진다.하지만 차등의결권은 창업주 등 특정 주식에만 1주당 10개,혹은 29개 같은 '슈퍼 의결권'을 부여한다.김범석 의장은 미국 상장을 통해 1주당 29개의 의결권을 가진 주식(클래스 B)을 확보했다.김 의장이 지분 8.8%만으로 전체 의결권의 76.7%를 행사하는 막강한 권한을 쥘 수 있었던 배경이다.반면 한국은 상법상 '1주 1의결권' 원칙을 엄격하게 지킨다.때문에 쿠팡처럼 대규모 투자를 유치하며 창업자의 지분율이 낮아진 기업들은 경영권 방어가 어렵다.

두 번째 이유는 높은 기업가치 책정이다.쿠팡은 상장 당시인 2021년 누적 적자만 조 단위에 이르렀다.미국 유통 공룡인 아마존의 성공 방정식을 그대로 따르기 위해 단기 실적보다는 장기 성장 전략에 무게를 뒀기 때문이다.아마존이 그랬던 것처럼 일단 경쟁자를 모두 따돌릴 때까지 초저가 판매와 물류 인프라 확충으로 소비자를 유인하기 위해 공격적인 투자를 단행했다.미국은 아마존,테슬라 등 초기 적자에도 불구하고 혁신성과 미래 성장성을 인정해 높은 멀티플을 부여하는 투자자가 많아 높은 기업가치를 인정받기에 유리하다.

반면 국내 시장은 상장 심사와 기업가치 평가 시 쿠팡처럼 '미래 성장'에 공격적으로 투자하는 혁신 기업의 가치를 충분히 높게 평가해주기 어려운 구조다.일례로 2023년 코스닥에 입성한 와인 소·도매업체 나라셀라는 기업가치 산정 과정에서 글로벌 명품 그룹 모엣헤네시·루이비통(LVMH)과 롯데칠성음료 등을 비교 기업(피어그룹)에 포함했다가 결국 증권신고서를 정정해 제출했다.

마지막은 투자금 회수(엑시트) 측면이다.쿠팡은 소프트뱅크 비전펀드,블랙록,캐피털인터내셔널 등 대형 해외 투자자가 대거 유입됐는데 이들은 가장 크고 유동성 좋은 시장을 선호한다.쿠팡이 선택한 NYSE는 세계 최대 자본시장이자 상장 후에도 주식이 활발하게 거래돼 투자금 회수가 상대적으로 용이하다.또한 NYSE 입성만으로 전 세계 투자자에게 기업 인지도를 높이는 효과도 있다.

증권업계 관계자는 "쿠팡이 만약 코스닥에 상장했다면,마이너스 기업이라 상장 자체가 쉽지 않았을 뿐 아니라,미국에서 인정받았던 수준의 기업가치를 평가받기는 어려웠을 것"이라며 "일반적으로 국내 상장 시 미국 상장 대비 70~80% 수준의 기업가치밖에 평가받지 못한다"라고 말했다.



글로벌 꿈꾸는 K-유니콘들

쿠팡의 전철을 밟는 유니콘 기업들이 늘고 있다.두나무(업비트)는 국내 유니콘 기업 중 가장 이른 2021년 3월 나스닥 상장을 논의하고 있다는 소식이 전해졌다.야놀자는 2021년 7월 소프트뱅크 비전펀드로부터 2조원 투자를 받으면서 국내 상장 계획을 철회하고 미국 증시를 검토하고 있다고 발표했다.비바리퍼블리카(토스)의 경우 당초 코스피 상장을 목표했지만 2024년 10월 국내 주관사에 중단 의사를 전달한 뒤 나스닥 상장을 추진하겠다는 공식 입장을 밝혔다.

국내 유니콘의 나스닥을 향한 갈망에는 코스닥 시장의 만성적 저평가라는 구조적 문제도 영향을 미쳤다.코스닥은 기술기업과 벤처기업 성장의 마중물 역할을 하겠다는 취지로 출범했지만 사실상 2부 리그 신세를 면치 못하고 있다.증권가 분석에 따르면 최근 2년간 홍콩(57%),대만(56%),나스닥(56%),코스피(56%),독일(44%),S&P(44%),중국(34%) 등 글로벌 주요국 증시가 30~60% 상승한 반면,마작 설명코스닥 지수의 등락률은 4%에 그친 것으로 나타났다.변준호 IBK투자증권 연구원은 "코스닥 시장의 과도한 소외 현상이 2년째 지속되고 있다.특히 나스닥과 코스피가 각각 56% 상승한 것과 비교하면 4% 상승은 매우 미미한 수치다.여기에 코스닥 시총 1위인 알테오젠 주가가 최근 2년간 약 5배 폭등한 것까지 감안하면 코스닥은 2년간 거의 성장하지 못했다고 무방할 정도"라고 분석했다.

글로벌 상장은 결코 쉬운 길이 아니다.쿠팡 이후 나스닥을 노린 유니콘들이 적지 않았지만,아직까지 실제 상장으로 이어진 사례는 드물다.대표적인 예로 야놀자는 스스로를 단순한 숙박 플랫폼이 아닌 글로벌 사스(SaaS·서비스형 소프트웨어) 기업으로 포지셔닝하고 나스닥 상장을 고려 중이지만,수년째 진척이 없다.단순 숙박업보다 글로벌 SaaS기업일 때 기업가치 평가 기준인 멀티플이 훨씬 높게 형성되기 때문인데 2021년 이후 글로벌 플랫폼 시장의 밸류에이션이 하락하며 해외 투자자들과 야놀자에서 기대하는 밸류에이션 사이엔 상당한 간극이 벌어졌다.비바리퍼블리카는 핀테크 업종에 대한 미국 투자자들의 보수적인 시각과 규제 리스크 등 규제에 발목을 잡혀 나스닥 문턱을 넘지 못하고 있다.

이런 사례들은 쿠팡의 사례가 일반화되기 어려운 이유를 다시 한번 보여준다.쿠팡은 김범석 의장이 미국에서 성장하며 구축한 투자자 네트워크와 상장 시점이라는 조건이 맞아떨어진 특수 사례였다.2021년은 아마존의 성장 스토리 이후 기술 기반 플랫폼 기업의 기대감이 가장 극대화됐던 시기로 평가된다.쿠팡이 이 특수를 누린 것도 사실이다.

그렇다면 누가 글로벌 시장으로 가야 할까.전문가들은 해외 증시가 특히 적합한 기업으로 지식재산권(IP)을 기반으로 하거나,서비스 자체가 글로벌 확장을 전제로 한 플랫폼 기업을 꼽는다.한국보다 해외에서 높은 기업가치를 인정받을 수 있고,글로벌 투자자들과의 접점을 확대할 수 있기 때문이다.실제로 네이버는 2024년 자회사 네이버엔터테인먼트를 웹툰과 IP 비즈니스를 앞세워 나스닥에 상장했다.해외 투자 유치와 K-콘텐츠 영향력을 기반으로 한 글로벌 시장 공략이 함께 만들어낸 성공 사례로 꼽힌다.나스닥이 '누구에게나' 답이 아니며,사업 구조나 성장 단계에 따라 선택이 달라져야 한다는 교훈을 남긴 사례다.

코스닥 활성화 시도는 계속 진행 중

정부가 코스닥 활성화를 위해 손을 놓고 있는 건 아니다.정치권에선 최근 한국거래소(KRX)를 지주사로 전환한 뒤 코스피와 코스닥을 개별 자회사로 분리하는 증시 구조 개편 법안을 내놓았다.'만년 2부 리그'란 오명이 씐 코스닥 시장을 다시 미국 나스닥처럼 혁신·벤처 중심의 성장 시장으로 탈바꿈시키겠다는 구상이다.한국거래소가 여러 시장을 통합 관리하는 대신 개별 자회사가 각 증권시장 특성에 맞는 상장 요건 등 거래제도를 갖출 수 있도록 하자는 취지로,독립된 비영리 시장 감시 법인을 신설하는 내용도 담겼다.한국거래소에 따르면 지난 12월 1일부터 11일 사이 코스닥 일평균 거래대금은 11조원을 넘어선 것으로 집계됐다.정부의 코스닥 활성화 대책 발표에 따른 기대감과 더불어 계절적 요인,미국의 기준금리 인하 등 요인이 복합적으로 작용한 것으로 보인다.

코스닥 활성화 방안이 성공하기 위해선 인식 자체가 바뀌어야 한다는 지적도 나온다.정부의 코스닥 활성화 시도는 여러 번 있었다.김대중 정부 시절엔 상장 요건 완화,문재인 정부 시절엔 코스닥 벤처펀드 도입 등 활성화 대책을 내놨다.이 시기 벤처 투자 규모와 유니콘 수는 빠르게 늘어났지만,코스닥의 체질 개선으로까지 이어졌는지에 대해서는 평가가 엇갈린다.

특히 벤처 붐이 꺼질 때마다 변동성이 커졌고 일정 규모 이상 성장한 기업들은 다시 해외 증시나 코스피 이전 상장을 고민하는 구조가 반복됐다.그러면서 코스닥은 성장 기업을 끝까지 품을 수 없다는 인식이 투자업계에 만연해졌다.카카오와 셀트리온은 코스닥에서 코스피로 이전상장한 대표적인 사례다.알테오젠은 내년 상반기 코스피로 이전상장할 예정이다.

황세운 자본시장연구원 박사는 "사실 나스닥이 너무 높은 시장이어서 그렇지,코스닥은 성공적인 시장이다.유럽에도 성장,기술 중심의 시장이 형성되어 있긴 하지만 코스닥은 이와 비교해도 굉장히 활성화되어 있고 잘 돌아가는 시장이다.항상 비교대상이 가장 잘되는 곳이기 때문에 문제가 많아 보일 수 있다.갈 길이 먼 시장처럼 느껴질 수 있지만 코스닥을 평가절하하는 것에는 신중해야 한다"라고 말했다.

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